l 2025年归母净利42.8亿元，2026Q1归母净利8.87亿元

公司公布2025年报和2026年一季报：2025年，实现收入1,284.7亿元，同比+12.1%，归母净利润42.8亿元，同比-5.0%，经营活动产生的现金流量净额62.6亿元，同比-21.7%；2026Q1，实现收入290.1亿元，同比+13.2%，归母净利润8.87亿元，同比-30.8%，扣非后归母净利润5.7亿元，同比-55.5%。分季度看，2025Q1-2626Q1公司分别实现归母净利润12.8亿元、13.6亿元、15.0亿元、1.38亿元、8.87亿元，2025Q4、2026Q1净利润下降与生猪业务相关。

l 2025年国内饲料外销量同比+20%，海外饲料销量同比+47%

国内饲料业务方面，2025 年，国内饲料外销量2,640万吨，同比+20%，远超行业增速。1）禽料外销量同比+14%。公司紧扣养殖需求与痛点，通过统一标准、资源协同强化产品竞争力；同时打造运营效率高、成本控制佳的核心标杆工厂（如蛋鸡料、蛋鸭料工厂），构建产品、运营、服务的差异化竞争优势，以此满足食品企业及市场终端的多元化产品需求，提升养殖品种整体价值，赋能产业发展，稳步扩大市场份额；2）猪料外销量同比+37%，公司积极顺应养殖行业趋势变化：优化客户结构，重点开拓具备养殖优势、生命力较强的生猪家庭农场和规模场；积极开发生猪专业养殖集团客户，为其提供从原料采购、配方技术、饲料生产、品质监控到防病治病等多种服务，整体输出为其托管饲料工厂综合服务体系，2025年该类客户饲料销量增长显著；3）水产料外销量同比+12%。普水料、特水鱼料、虾蟹料同比均实现良好的增长。

海外饲料业务方面，凭借技术、服务、采购等竞争优势基础，公司持续加码境外布局，在东南亚、非洲和拉丁美洲地区加快饲料产能的建设与扩张，同时加强配套布局种苗、动保，提前匹配客户和市场未来的竞争需要。公司境外饲料销量规模和盈利水平快速增长。2025年，公司海外饲料外销量346万吨，同比+47%，且水产、禽、猪饲料及其他饲料销量增长均超过 40%。

l 多重因素拖累生猪业务，打造生猪养殖稳健模式

2025年，公司生猪养殖业务利润同比下降9亿元以上，主要受下述因素影响：1）生猪价格持续下行，且在9月后一直低于养殖成本；2）公司生猪养殖占比40%以上的仔猪为外购，2025年仔猪价格偏高挤压公司生猪养殖利润。我们判断，2026Q1生猪养殖业务受到套保价格偏低影响。未来，公司持续聚焦生猪养殖团队能力建设和轻资产模式创新，着力摸索并推行“公司+家庭农场、锁定利润、对冲风险”的运营模式，打造轻资产、低风险、稳健的生猪养殖模式，合理把控生产经营节奏，把控总体养殖风险。 

水产养殖方面，公司目前主要养殖品种是对虾等特种水产品。工厂化对虾养殖通过工厂化科学设计、循环水系统、生物饵料技术及严格生物防控，与传统养殖模式比具有安全可控、质量稳定等优势，能够在上市时间、产品规格等方面与传统产品形成错位竞争。

l 投资建议

我们预计，2026-2028年公司饲料外销量分别达到3,371万吨、3,726万吨、4,113万吨，同比分别增长12.9%、10.5%、10.4%，生猪出栏量648万头、667万头、687万头，同比分别增长0%、3%、3%，公司实现主营业务收入1502.44亿元、1701.65亿元、1902.81亿元，同比分别增长17.0%、13.3%、11.8%，实现归母净利润46.5亿元、65.87亿元、67.04亿元，同比分别增长8.6%、41.6%、1.8%，归母净利润前值2026年57.99亿元、2027年62.24亿元，本次下调主要原因是，调整了2026-2027年猪价预期，维持“买入”评级不变。

疫情；畜禽价格持续低迷；原材料价格大涨。